滬銅5月合約完成交割之后,盡管現(xiàn)貨溢價(jià)還保持較高水平,但是沒(méi)有回到前期高點(diǎn)。這意味著伴隨比價(jià)修復(fù),銅冶煉廠出口量下降,銅進(jìn)口量增加,以及旺季尾聲下游采購(gòu)的降溫,銅價(jià)進(jìn)一步反彈動(dòng)能減弱。值得警惕的是,房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整將帶來(lái)一系列相關(guān)行業(yè)銅消費(fèi)萎縮,因此筆者認(rèn)為,銅價(jià)反彈已經(jīng)臨近尾聲。

　　供應(yīng)緊張局勢(shì)將緩解

　　鑒于5月份中上旬銅價(jià)大幅反彈,我們預(yù)計(jì)將會(huì)刺激銅供應(yīng)相應(yīng)增加,短期干擾性因素會(huì)消退。

　　首先,銅礦供應(yīng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。從海外市場(chǎng)來(lái)看,一季度銅礦產(chǎn)出只是不及預(yù)期增速,但是增長(zhǎng)勢(shì)頭依舊可觀。一季度銅礦產(chǎn)出增速下降的原因在于：Freeport集團(tuán)旗下Grasberg銅礦減產(chǎn)和Escondida品位下降導(dǎo)致產(chǎn)量下滑。然而,其他地區(qū)銅礦產(chǎn)出在加快。秘魯一季度銅產(chǎn)量增加16.5%,達(dá)到34.06萬(wàn)噸；智利一季度銅礦產(chǎn)量達(dá)139萬(wàn)噸,較去年同期增長(zhǎng)0.9%。加丹加礦業(yè)公司一季度銅礦產(chǎn)量為130萬(wàn)噸,較去年同期增長(zhǎng)20%。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看,5月份,銅精礦長(zhǎng)單發(fā)貨量大幅增加,冶煉廠庫(kù)存再次上揚(yáng),有些冶煉企業(yè)銅精礦庫(kù)存達(dá)到兩個(gè)月以上的使用量。

　　其次,銅冶煉廠檢修將結(jié)束,出口量也會(huì)下降。銅陵有色檢修即將結(jié)束,江西銅業(yè)的銅產(chǎn)出一直保持增長(zhǎng),并沒(méi)有檢修。從出口來(lái)看,江銅4月份出口電解銅大約3.5萬(wàn)噸,5月份降至3萬(wàn)噸以下,從而大量的國(guó)產(chǎn)銅將會(huì)流入到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

　　再次,隨著比價(jià)修復(fù),原先積壓的貿(mào)易銅因作價(jià)問(wèn)題無(wú)法大量報(bào)關(guān),但是價(jià)格的持續(xù)走高,不管是用于融資性質(zhì)的銅還是用于轉(zhuǎn)口的銅將會(huì)加快報(bào)關(guān)。實(shí)際上,從上海保稅區(qū)得到的消息,5月下旬大量的銅報(bào)關(guān)已開始。從進(jìn)口盈虧來(lái)看,倫敦金屬交易所（LME）3個(gè)月銅進(jìn)口成本與長(zhǎng)江有色銅現(xiàn)貨價(jià)相比,4月28日至5月7日已能實(shí)現(xiàn)盈利,至5月19日,進(jìn)口虧損一直在500元/噸以下。

　　庫(kù)存流向值得關(guān)注

　　從庫(kù)存角度來(lái)看,有兩個(gè)因素將主導(dǎo)后市銅價(jià)。一方面,銅從顯性庫(kù)存轉(zhuǎn)為隱性庫(kù)存,海外基金和大宗商品交易商通過(guò)買近月拋遠(yuǎn)月的操作,拉高現(xiàn)貨溢價(jià)。數(shù)據(jù)顯示,截至5月19日,LME銅現(xiàn)貨對(duì)3個(gè)月價(jià)差達(dá)到59美元/噸,這也是市場(chǎng)擔(dān)憂海外資金逼倉(cāng)的依據(jù)所在。然而,我們對(duì)比2月份將近80美元的升水發(fā)現(xiàn),決定海外逼倉(cāng)能否得逞還在于中國(guó)買盤。筆者認(rèn)為,此輪升水主要是4月至5月份國(guó)內(nèi)銅高升水吸引海外銅進(jìn)口所致。隨著進(jìn)口恢復(fù)盈利,后市現(xiàn)貨升水將下滑,這將導(dǎo)致進(jìn)口動(dòng)力下降,從而LME銅現(xiàn)貨對(duì)3個(gè)月升水難以持續(xù)走高,特別是6月份中國(guó)銅消費(fèi)進(jìn)入季節(jié)性淡季。

　　另一方面,統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn),LME銅持續(xù)流出特點(diǎn)是,歐洲地區(qū)注冊(cè)倉(cāng)單高,亞洲地區(qū)注銷倉(cāng)單最高；但是入庫(kù)最多的是亞洲地區(qū),出庫(kù)最多的是歐洲地區(qū)。筆者認(rèn)為,這種現(xiàn)象表明,歐洲地區(qū)庫(kù)存轉(zhuǎn)為隱性得到驗(yàn)證,不斷有銅發(fā)往歐洲,但是都被未知機(jī)構(gòu)吸納。而亞洲地區(qū)盡管注銷倉(cāng)單高,但是很多并非拉出倉(cāng)庫(kù),實(shí)際上表明亞洲地區(qū)銅消費(fèi)并不如預(yù)期強(qiáng)勁。

　　需求面臨走弱風(fēng)險(xiǎn)

　　首先,銅材開工率、產(chǎn)量和產(chǎn)能不如預(yù)期強(qiáng)勁。安泰科對(duì)下游加工企業(yè)調(diào)研發(fā)現(xiàn),4月份,15家銅桿生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)量累計(jì)為20.6萬(wàn)噸,綜合產(chǎn)能利用率為71.3%,其中主要是江銅等大型企業(yè)在支撐,中小企業(yè)開工低迷,缺乏訂單。和一季度情況不同的是,除了江西銅業(yè)、全威銅業(yè)、銅陵銅冠銅材分公司的銅桿產(chǎn)量繼續(xù)增長(zhǎng)之外,其他企業(yè)產(chǎn)量月環(huán)比均出現(xiàn)下跌。盡管目前國(guó)內(nèi)銅桿行業(yè)產(chǎn)能已超過(guò)千萬(wàn)噸,但很大一部分產(chǎn)能處于閑置狀態(tài)。

　　其次,地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整對(duì)銅消費(fèi)的沖擊尚未顯現(xiàn)。地產(chǎn)行業(yè)會(huì)影響到家電行業(yè)和汽車等很多行業(yè)增長(zhǎng),因此地產(chǎn)調(diào)整對(duì)銅消費(fèi)沖擊不可忽視。